Un actif industriel s'amortit sur quinze ou vingt ans. Le marché privé de Londres écrit couramment le risque politique en pluriannuel non résiliable, souvent sur trois ans et parfois au-delà de sept, mais bien des investisseurs détiennent encore une police d'un an renouvelable, et sur celle-là l'écart n'est pas un détail d'administration. Il signifie que la protection d'un investissement de long terme repose sur une succession de décisions annuelles prises par un tiers qui n'a aucune obligation de les reconduire. L'assuré croit détenir une couverture ; il détient une couverture pour cette année, et une espérance pour les suivantes. Tant que rien ne se passe, la distinction reste théorique. Elle devient tout le sujet le jour où le pays commence à se dégrader.
Le mécanisme qui rend cet écart dangereux est simple et contre-intuitif. Un assureur ne se retire pas d'un pays au hasard : il se retire quand son appréciation du risque monte, c'est-à-dire exactement quand la protection devient utile. Le non-renouvellement est donc corrélé positivement au sinistre, ce qui est l'inverse de ce qu'on attend d'une couverture. Une police annuelle protège bien contre un événement soudain dans un pays calme, et mal contre une dégradation progressive dans un pays qui glisse, alors que c'est la seconde configuration qui domine la matière.
Il faut ensuite regarder ce que le marché offre en face, en distinguant trois objets qu'on confond. La police pluriannuelle ferme, où l'assureur s'engage sur plusieurs années sans faculté de résiliation autre que le non-paiement de la prime : c'est la seule vraie réponse et elle se paie. L'accord de long terme, qui engage sur une intention de reconduire à des conditions prédéfinies et comporte presque toujours une porte de sortie en cas de changement significatif du risque, ce qui est précisément la circonstance qui inquiète. Et la police annuelle avec clause de reconduction tacite, qui ne protège que contre l'oubli. Ces trois objets se présentent avec un vocabulaire voisin et n'ont pas la même valeur.
Vient alors le point qui donne à ce module son intérêt, et il tient au financement plutôt qu'à l'assurance. Un prêt de projet impose presque toujours à l'emprunteur de maintenir en vigueur une couverture de risque politique, avec un porteur agréé et un montant minimum, pendant toute la durée du prêt. Cet engagement est un manquement contractuel s'il n'est pas tenu, au même titre qu'un ratio financier. Or l'emprunteur ne contrôle pas le marché : si les assureurs se retirent du pays, il ne peut pas exécuter, et il se trouve en défaut sur son prêt pour une raison qui ne dépend pas de lui. La dégradation du pays produit ainsi deux effets simultanés, une perte de protection et un défaut bancaire, au moment précis où la trésorerie est la plus tendue.
Ce défaut est mal traité en pratique parce que chacun des deux mondes le croit du ressort de l'autre. Le directeur des risques considère la disponibilité du marché comme une donnée extérieure ; le directeur financier considère l'engagement d'assurance comme une formalité tenue par les assureurs. Personne ne se demande ce qui se passe si la couverture n'est plus disponible à un prix raisonnable, et la clause reste rédigée comme une obligation de résultat. La rédaction qui répond au problème existe : elle transforme l'engagement en obligation de moyens sous condition de disponibilité commerciale, avec une procédure de consultation des prêteurs plutôt qu'un défaut automatique. Elle se négocie à la signature du financement et pratiquement jamais après.
Une deuxième asymétrie mérite d'être posée parce qu'elle décide du prix. Un engagement pluriannuel coûte plus cher qu'une succession d'annuelles au tarif du jour, et la comparaison paraît défavorable tant qu'on compare des primes. Elle change de sens dès qu'on intègre ce que l'annuel ne porte pas : la faculté de retrait au pire moment, la révision de tarif sans plafond, et le risque de défaut sur le prêt. Ce que l'on achète en pluriannuel n'est pas de la couverture supplémentaire, c'est la suppression d'une option que l'assureur détient et qu'il exercera rationnellement contre l'assuré. Le prix d'une option ne se lit pas sur la ligne de prime.
Il faut enfin voir que la durée se négocie par tranches et non en bloc, ce qui rend souvent l'affaire faisable. Peu d'assureurs privés s'engagent fermement sur quinze ans, beaucoup acceptent trois ans, souvent davantage et parfois plus de sept, et un porteur public accepte quinze. La construction qui fonctionne mêle donc les deux, avec une base longue chez un porteur qui la consent et un complément de limite renouvelable auprès du marché privé. L'exposition au non-renouvellement se déplace alors sur la tranche haute, celle qui sert le moins souvent, ce qui est exactement l'endroit où on veut qu'elle soit.
Trois vérifications ferment ce chapitre, et elles se font toutes avant la signature. Lire la faculté de résiliation de l'assureur plutôt que la durée affichée, car une police de cinq ans résiliable annuellement est une police d'un an. Comparer la durée de la couverture à la durée du prêt et non à celle de l'exercice comptable, puisque c'est le prêt qui porte l'engagement. Et faire écrire ce qui se passe si le marché se retire, parce que cette phrase-là est la seule qui protège contre un défaut que l'emprunteur ne pourra pas éviter.
Une société de projet exploite depuis 2021 une usine de dessalement dans un pays du Golfe de Guinée, financée par un prêt de 310 millions d'euros sur quatorze ans. Le contrat de prêt impose de maintenir une couverture de risque politique d'au moins 250 millions auprès d'un porteur noté A ou mieux, et fait du défaut de cette obligation un cas d'exigibilité anticipée après un délai de remède de trente jours. La police en cours, annuelle, expire le 31 mars 2026. Le 2 mars, le courtier annonce que l'assureur sortant ne renouvelle pas, que deux marchés consultés refusent le pays depuis un coup d'État manqué en janvier, et qu'un seul porteur propose 150 millions à trois fois le tarif précédent. Que faut-il faire, dans quel ordre, et qu'aurait-il fallu écrire en 2021 ?
L'urgence n'est pas l'assurance, elle est le prêt, et se tromper d'ordre coûte l'entreprise. Au 31 mars la couverture tombe à 150 millions contre 250 exigés, le délai de remède expire le 30 avril, et l'exigibilité anticipée de 310 millions rendrait la société de projet insolvable immédiatement, bien avant qu'un sinistre politique ne se produise. Le premier geste est donc d'écrire aux prêteurs avant l'échéance et non après le manquement : une renonciation temporaire demandée par un emprunteur qui apporte un dossier documenté, deux refus de marché écrits et une offre partielle, s'obtient beaucoup plus facilement qu'un pardon sollicité par un emprunteur déjà en défaut. Le second geste est de prendre les 150 millions disponibles malgré le tarif, parce qu'une couverture partielle démontre l'exécution de bonne foi de l'obligation et transforme la discussion avec les banques : l'emprunteur n'a pas cessé de s'assurer, le marché a cessé de vendre. Le troisième est d'aller chercher la capacité manquante là où elle existe encore quand le marché privé se retire, c'est-à-dire auprès des porteurs publics et multilatéraux, dont l'appétit ne suit pas le même cycle et dont l'instruction, quoique longue, peut commencer immédiatement. Il faut ensuite dire ce qui aurait dû être écrit en 2021, parce que c'est la vraie leçon et qu'elle ne sert plus à ce dossier. L'obligation d'assurance était rédigée en obligation de résultat sur un marché que l'emprunteur ne contrôle pas, ce qui garantissait un défaut le jour où le pays se dégraderait, c'est-à-dire le jour où tout le reste irait mal aussi. La rédaction qui protège subordonne l'engagement à la disponibilité commerciale, prévoit une consultation des prêteurs plutôt qu'un défaut automatique, et aligne la durée de la couverture sur celle du prêt plutôt que sur l'exercice. Enfin, une police annuelle sur un actif financé à quatorze ans était le vrai défaut de structure : la faculté de retrait de l'assureur s'exerce toujours au moment où elle fait le plus mal, et c'est exactement ce qui vient de se produire.
- 01Une police annuelle sur un actif de quinze ans ne donne pas une couverture mais une couverture pour cette année et une espérance pour les suivantes.
- 02Le non-renouvellement est corrélé positivement au sinistre : l'assureur se retire quand son appréciation du risque monte, donc quand la protection devient utile.
- 03Police pluriannuelle ferme, accord de long terme et reconduction tacite se présentent dans un vocabulaire voisin et n'ont pas la même valeur : lire la faculté de résiliation, pas la durée affichée.
- 04Le prêt impose de maintenir une couverture que l'emprunteur ne peut pas produire si le marché se retire : la clause doit être une obligation de moyens sous condition de disponibilité.
- 05Le pluriannuel n'achète pas de la couverture supplémentaire, il supprime une option que l'assureur exercera rationnellement contre l'assuré, et le prix d'une option ne se lit pas sur la ligne de prime.