Le périmètre : ce qui sort par principe, et ce qui ne se négocie pas

La présentation commerciale d'une police de garantie de passif dit qu'elle couvre les manquements aux déclarations du vendeur. C'est vrai, et ce n'est pas la phrase qui décide d'un sinistre. Ce qui décide, c'est la liste de ce qui en sort. Un conseil qui aborde cette liste comme un ensemble de points à négocier se trompe de méthode et fait perdre du temps à son client au pire moment, car une bonne partie de ces exclusions est structurelle : elle découle de ce qu'est l'assurance, et non de l'appétit d'un souscripteur. Savoir trier les exclusions structurelles des exclusions négociables est probablement ce qu'un conseil apporte de plus utile dans cette matière.

La première famille structurelle est celle du connu. L'assurance couvre de l'incertain ; un fait porté dans la salle de données, signalé dans un rapport de revue diligente ou connu de l'équipe de transaction n'est plus incertain pour l'acheteur, et il sort. Ce n'est pas une mauvaise volonté de l'assureur : couvrir le connu ferait de la police un mécanisme d'ajustement du prix, or le prix est précisément ce que les parties négocient entre elles. La conséquence désarçonne les acheteurs la première fois qu'ils la rencontrent. Mieux la revue est faite, plus elle trouve, et plus il sort de la couverture. Découvrir un problème le fait passer du domaine de l'assurance à celui de la négociation commerciale.

De là vient le paradoxe qui gouverne tout le produit, et qu'il faut avoir en tête avant de définir un périmètre de revue. Une revue mince laisse des sujets inconnus, donc théoriquement assurables, mais l'assureur ne couvre pas davantage ce que personne n'a regardé. Une revue approfondie découvre des problèmes, qui sortent alors comme connus. La couverture est donc maximale sur une bande étroite : les sujets qui ont été examinés avec compétence et où rien de défavorable n'a été trouvé. Formulé autrement, et c'est la phrase à retenir de ce module, la police assure le risque qu'une bonne revue se soit trompée. Elle n'assure ni le risque de n'avoir pas regardé, ni le risque de ce qu'on a vu.

La deuxième famille structurelle est celle du prospectif. Les ajustements de prix, les révisions de besoin en fonds de roulement, les compléments de prix, les projections et les déclarations tournées vers l'avenir sont exclus. La raison n'est pas leur montant mais leur nature : ce ne sont pas des affirmations sur un état de fait qui pourrait être vrai ou faux au jour de la signature, ce sont des répartitions d'un avenir entre les parties. Les assurer reviendrait à confier à un assureur l'arbitrage d'une négociation commerciale, et le sinistre serait indiscernable du fait que l'acheteur a payé trop cher. La même logique explique que beaucoup de rédactions encadrent l'indemnisation d'un manque à gagner calculé en multiple, qui transformerait un écart de résultat en perte assurée par le seul effet d'une formule de valorisation.

La troisième famille est d'une autre nature, et c'est là que le conseil gagne réellement ses honoraires. L'environnement, les prix de transfert, le sous-financement des régimes de retraite, certaines questions de sanctions et de corruption sont fréquemment exclus selon les marchés et les cibles. Ces sujets ne sont pas inassurables : ils sont exclus parce que leur appréciation demande une revue spécialisée que le calendrier d'une opération accorde rarement. Ils se déplacent donc. Avec un rapport de spécialiste et assez de temps, ils reviennent dans le périmètre, parfois avec une sous-limite ou dans une police distincte. La bonne question devant une exclusion n'est jamais de savoir si on peut l'effacer, c'est de savoir à quelle famille elle appartient, car la réponse dicte s'il faut négocier, produire un rapport, ou se taire et provisionner.

Il faut ensuite savoir que les exclusions ne sont pas toutes dans l'article des exclusions, et c'est le point que les lectures rapides manquent systématiquement. La définition du préjudice, celle de la déclaration garantie, le seuil de minimis et la rétention retirent de l'exposition sans jamais se présenter comme des exclusions. Une rédaction qui définit le préjudice comme ce qui serait recouvrable en droit auprès du vendeur au titre du contrat de cession importe silencieusement toutes les limitations de ce contrat : ses plafonds, ses délais, ses clauses de non-cumul. L'acheteur croit avoir une police de vingt-quatre millions et détient en réalité une créance bornée par un contrat qu'il a lui-même négocié à la baisse en contrepartie de l'assurance. Lire le seul article des exclusions donne une image fausse de la couverture, et cette image fausse est celle qu'on présente aux comités d'investissement.

Reste la conséquence de calendrier, qui explique pourquoi ce module vient avant celui sur la revue diligente. Les exclusions se fixent à la fin de la souscription, sous contrainte de temps, quand l'opération doit signer et que plus personne n'a de marge. Un conseil qui les découvre dans les dernières quarante-huit heures n'a aucun levier ; celui qui les cartographie au départ, en regard du programme de revue, peut orienter les travaux vers les sujets dont l'exclusion coûterait le plus cher. Les exclusions d'une police sont ainsi décidées, en pratique, par un périmètre de revue arrêté plusieurs semaines plus tôt par des gens qui ne savaient pas qu'ils les écrivaient.