Les réponses et les explications de chaque question s’affichent ici une fois le parcours terminé. Elles renvoient alors vers la fiche du glossaire correspondante, où la notion est traitée en entier avec son exemple chiffré.
1. Qu'appelle-t-on la capacité d'un marché d'assurance ?
Le volume de risque que le marché peut et veut porter à un moment donné, selon son capital
La capacité est un volume de risque, pas un nombre d'acteurs ni un chiffre d'affaires. Elle dépend du capital disponible dans le secteur, de l'appétit des acteurs, des capitaux venus des marchés financiers par les titres liés à l'assurance, et de la rentabilité perçue de la branche. Elle n'est pas fixe : elle se contracte après des sinistres majeurs qui détruisent du capital et s'étend quand les résultats attirent de nouveaux fonds. Pour un risque émergent, c'est souvent elle qui décide de l'assurabilité pratique : un risque assurable en théorie mais pour lequel le marché offre peu de capacité reste difficile à couvrir à un prix raisonnable, et le cyber en a longtemps été l'exemple.
Fiche du glossaire →2. Après la vague de rançongiciels de 2020 et 2021, les primes cyber montent de plusieurs dizaines de pour cent et les exigences de sécurité se durcissent ; à partir de 2023, le marché s'assouplit. Comment nomme-t-on ce mouvement ?
Le cycle de souscription : un marché dur, puis un marché souple
Le marché de l'assurance alterne des phases dures, où la capacité se raréfie, les primes montent et les assureurs deviennent sélectifs, et des phases souples, où la capacité abonde et la concurrence fait baisser les prix. La phase dure suit en général des pertes qui entament le capital ou l'appétit ; la phase souple vient quand les résultats attirent de nouveaux capitaux. Le cycle tient aussi à la nature du métier : le coût réel d'une police n'est connu qu'après coup, et les prix s'ajustent avec retard. Le cyber l'a connu de façon particulièrement marquée, avec un durcissement brutal au tournant des années 2020 puis une détente à mesure que la sinistralité se stabilisait et que la capacité revenait.
Fiche du glossaire →3. Au renouvellement, un souscripteur part de la prime de l'an passé et décide d'une hausse de 5 %. Quel défaut de raisonnement guette cette méthode ?
L'ancrage sur la prime expirante, qui reconduit l'erreur si le prix d'origine était faux
Tarifer un renouvellement comme une variation du prix précédent, plutôt qu'à partir du coût du risque, reconduit les erreurs passées : une prime trop basse de 30 % le reste après une hausse de 5 %. Le mécanisme est connu depuis l'expérience de Tversky et Kahneman publiée dans Science en 1974 : une roue truquée s'arrêtait sur 10 ou sur 65 avant qu'on demande la part des pays africains à l'ONU, et les estimations médianes furent de 25 % pour les premiers et de 45 % pour les seconds. Un nombre sans rapport avec la question avait déplacé la réponse de vingt points. La prime expirante est une ancre bien plus forte, parce qu'elle a l'air pertinente.
Fiche du glossaire →4. Une cédante qui encaisse 10 millions d'euros de primes conclut un traité en quote-part à 40 %. Que cède-t-elle, et que supporte le réassureur ?
4 millions de primes, et 40 % de chaque sinistre du portefeuille
La quote-part est le traité proportionnel le plus simple : réassureur et cédante partagent primes et sinistres selon un même pourcentage. À 40 %, la cédante cède 4 millions de primes et le réassureur paie 40 % de chaque sinistre, petit ou grand. Il n'y a pas de seuil : l'idée d'une priorité appartient à l'autre famille, la réassurance non proportionnelle. La quote-part allège le bilan de la cédante et accroît sa capacité de souscription, mais elle cède aussi une part des bons résultats, et elle ne protège pas plus le haut de la distribution que le bas.
Fiche du glossaire →5. Une cédante est protégée par une tranche de 8 millions en excédent de 2 millions. Un sinistre coûte 6 millions. Combien paie le réassureur ?
4 millions, la cédante gardant les 2 premiers au titre de sa priorité
Un excédent de sinistre est un traité non proportionnel : le réassureur n'intervient qu'au-delà d'un seuil, la priorité, et jusqu'à une portée. Ici, la cédante garde les 2 premiers millions et le réassureur paie ce qui dépasse, dans la limite de 8 millions : sur 6 millions, il en paie 4. Les 8 millions sont la portée, pas un seuil de déclenchement, et le partage en pourcentage appartient à la quote-part. Ce traité protège le haut de la distribution sans céder les petits sinistres, et son prix se lit dans la probabilité que la priorité soit atteinte.
Fiche du glossaire →6. Un fonds de pension place 2 % de son portefeuille dans un fonds de titres liés à l'assurance, investi en obligations catastrophe sur la tempête atlantique, le séisme japonais et le cyclone australien. Qu'y cherche-t-il ?
Un rendement peu lié aux marchés : ses pertes viennent des catastrophes, pas de la conjoncture
Les titres liés à l'assurance transfèrent un risque d'assurance aux marchés de capitaux, et les obligations catastrophe en sont l'exemple type. Un investisseur institutionnel y accède au rendement du risque d'assurance hors du bilan des réassureurs. Ce qu'il achète surtout, c'est la décorrélation : un ouragan ne dépend pas de la bourse. Le placement n'est pas sans risque pour autant : le principal est perdu en tout ou partie si la catastrophe survient, et les fonds spécialisés ont connu des années de pertes significatives, en 2017 et en 2022. L'investisseur ne protège rien de ce qui lui appartient : il porte le risque d'un autre contre rémunération.
Fiche du glossaire →7. Une obligation catastrophe verse un coupon total de 8,7 %, fait de 3,1 % de rendement du collatéral et de 5,6 % de spread de risque. Sa perte attendue est de 1,45 %. Quel est son multiple ?
Environ 3,9 : le spread de 5,6 % rapporté à la perte attendue de 1,45 %
Le multiple rapporte le spread à la perte attendue : il dit combien de fois le risque technique est rémunéré. 5,6 divisés par 1,45 donnent environ 3,9. Le rendement du collatéral n'entre pas dans le calcul : il rémunère les taux, pas le risque. Si les taux courts baissent de 120 points de base et que le spread ne bouge pas, le coupon affiché tombe à 7,5 % alors que le prix du risque n'a pas varié d'un point de base. Lire le coupon total comme un prix du risque confond donc deux marchés. Le multiple bouge avec le cycle : il recule quand les capitaux abondent et que les années passent sans catastrophe.
Fiche du glossaire →8. Avant une saison d'ouragans chargée, un réassureur ouvre un sidecar dans lequel des fonds d'investissement apportent une capacité intégralement collatéralisée. Quel risque le collatéral retire-t-il au réassureur ainsi protégé ?
Le risque de crédit : la somme qui paiera les sinistres est déjà déposée
Dans une réassurance collatéralisée, l'engagement est garanti en entier par un dépôt, souvent apporté par des investisseurs des marchés de capitaux. Celui qui est protégé ne dépend donc plus de la solvabilité de son réassureur au moment du sinistre : c'est le risque de crédit qui disparaît. Le risque catastrophe, lui, est toujours là, il a seulement changé de porteur, et la prime reste due. Le sidecar permet à un réassureur d'absorber une saison chargée sans engager tout son bilan. Le revers est côté investisseur : tant que les sinistres d'une saison ne sont pas soldés, une partie du collatéral reste bloquée et ne peut pas être replacée.
Fiche du glossaire →9. Lors de l'ouragan Irma en 2017, des obligations catastrophe paramétriques sur les Caraïbes se déclenchent sur les vents mesurés, mais plusieurs sponsors constatent que les sommes reçues s'écartent nettement de leurs pertes réelles. Comment nomme-t-on cet écart ?
Le risque de base : le paramètre mesuré ne suit pas parfaitement la perte réelle
Un déclencheur paramétrique paie sur une mesure physique, ici la vitesse du vent, et non sur la perte constatée. Il est rapide et ne se discute pas, mais il ne colle jamais parfaitement au sinistre : une trajectoire inhabituelle ou une exposition répartie autrement que le modèle le suppose suffit à creuser l'écart, dans un sens ou dans l'autre. C'est le risque de base, et il reste chez le sponsor. Après Irma, ces écarts ont nourri un débat sur la préférence pour des déclencheurs indemnitaires dans les émissions souveraines : moins rapides, mais fidèles à la perte.
Fiche du glossaire →10. Les obligations catastrophe cyber existent, mais leur marché reste étroit, aux mains de quelques sponsors. Pourquoi le transfert du risque cyber aux marchés de capitaux est-il plus difficile que celui de la tempête ?
Parce qu'il manque au cyber un modèle physique stationnaire et une décorrélation acquise avec les marchés
La mécanique est la même que pour une tempête : un véhicule émet des titres, place le produit en collatéral et n'abandonne le principal que si le déclencheur joue. Ce qui manque au cyber, ce sont deux propriétés des périls naturels. D'abord un modèle stationnaire : l'environnement technique se réécrit en quelques années, et les modèles des différents fournisseurs divergent fortement sur la probabilité d'attachement. Ensuite la décorrélation, qui fait toute la valeur de la classe d'actifs : une catastrophe cyber systémique peut frapper les infrastructures des marchés eux-mêmes, donc le reste du portefeuille de l'investisseur au même moment. Les émissions existantes reposent d'ailleurs sur des déclencheurs indemnitaires, et non paramétriques.
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